作者 | 《財經》新媒體 劉芬
編輯 | 蔣詩舟
嘉曼服飾再次迎來關鍵時間窗口，將于3月23日創業板首發上會。
成立于1992年的嘉曼服飾，是一家中高端童裝運營企業，業務涵蓋童裝的研發設計、品牌運營與推廣、直營與加盟銷售等，產品覆蓋 0-16 歲（主要為 2-14 歲）的男女兒童服裝及內衣襪子等相關附屬產品，包括自有品牌、授權經營品牌、國際零售代理品牌三類。截至 2021年 6 月 30 日，嘉曼服飾在全國開有 659 家線下門店，在唯品會、天貓、京東等國內知名電商平臺開設 37 家線上店鋪。
早在2018年3月，嘉曼服飾曾在華英證券的保薦下申報深交所中小板IPO。彼時，發審委嚴格把控IPO上會節奏、從嚴審核企業。除持續經營能力等財務紅線外，證監會還關注業務獨立性、內控制度、重大違法行為的認定等多個方面。
嘉曼服飾撞上“槍口”。排隊過程中，因存在刷單與自買貨行為、固定資產相關內控不健全、存貨及其減值計提存在瑕疵等問題收到證監會警示函。排隊一年零9個月后，嘉曼服飾終于在2020年1月9日迎來IPO大考，卻遺憾被否。
2020年底，重振旗鼓的嘉曼服飾伴著質疑聲轉戰創業板，接連迎來三輪問詢。針對監管部門反復問及的刷單、自買貨、個人卡進行費用支付等行為，嘉曼服飾在問詢回復函中給出了解釋，稱已于2020年5月起停止了一切形式的刷單行為，于2020年停止使用個人卡進行費用支付的行為，盡管本次報告期內仍存在警示函涉及的情形，但對發行上市不構成實質性障礙，前次申報被否決的諸多原因已整改完畢。
然而快速“再戰“的嘉曼服飾關于內控及管理、品牌授權和存貨等仍存在不少爭議。這一次，嘉曼服飾能否抓住機會？
近半募資額擬補充流動資金
從股權架構來看，嘉曼服飾是典型的家族型企業。公司的控股股東及實際控制人為曹勝奎、劉溦、劉林貴和馬麗娟四人，其中董事長曹勝奎與劉林貴是夫妻，副董事長、總經理劉溦是曹勝奎與劉林貴之子，劉溦與副總經理馬麗娟是夫妻。四人直接和間接控制公司合計 85.50%的股份，本次發行后該比例將下降至 64.13%。
2014年12 月，嘉曼服飾建立員工持股平臺力元正通實施股權激勵，由力元正通向公司增資，中高層管理人員及骨干員工通過力元正通間接持有公司股份。2020年 5 月，公司通過轉讓合伙份額的方式對員工實施了第二次股權激勵，包括劉溦、曹勝奎在內的 37 名員工通過力元正通持有公司 2721,573 股股份，持股比例為3.36%。
2020 年 6 月及 2021年2月，嘉曼服飾以股本 8100 萬股為基數，分別向全體股東每 10 股派發 1.90 元及 1.25元人民幣現金股利（稅前），共分配現金股利 1539 萬元及 1012.50 萬元。其中，劉溦兩次共獲得1550.99萬元的稅前現金分紅，曹勝奎分得238.29萬元，馬麗娟分得209.59萬元，劉林貴分得104.18萬元，四人共獲得現金股利2103.05萬元。
本次IPO，嘉曼服飾擬募資5.21億元，用于營銷體系建設項目、電商運營中心建設項目、企業管理信息化項目，8000萬元充當補充流動資金。
《財經》新媒體注意到，營銷體系建設項目的投資總額超過1億元，其中建設投資 5282萬元，鋪底流動資金5219萬元。電商運營中心建設項目中用于建設及品牌建設投資1.89億元，流動資金 1.23億元。企業管理信息化項目中的2334萬元全部為建設投資。不難看到，其中近半募資額充當流動資金。
從財報的現金流表現看，2018年、2019年、2020年及2021年上半年，嘉曼服飾的經營活動現金流量凈額分別為1.22億元、 1.34億元、1.94億元及 0.06億元；同期期末現金及現金等價物余額分別為1.09億元、0.51億元、0.34億元和0.45億元。
投資現金流出方面，報告期內，嘉曼服飾投資現金流量凈額分別為-0.24億元、 -1.91億元、-1.96億元及0.16億元。根據嘉曼服飾的披露，2018 年度，該凈額為負主要因購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金增加。2019 年及 2020 年，主要因嘉曼服飾利用閑置資金購買理財產品。2021 年 1-6 月，投資現金流量凈額為 1627.34 萬元，主要因用于購建固定資產、無形資產所支付的金額減少，同時購買理財產品所產生部分收益。
調整存貨跌價準備計提
與經營活動現金流量凈額一起走高的，還有嘉曼服飾的凈利潤和存貨。
據招股書上會稿顯示，報告期內，嘉曼服飾實現營收分別為7.29億元、8.97億元、10.43億元、5.36億元，實現歸母凈利潤分別為0.7億元、0.9億元、1.19億元、0.88億元，扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為0.61億元、0.76億元、1.07億元、0.78億元。
同期，嘉曼服飾的存貨賬面價值分別為2.66億元、2.71億元、3.4億元和3億元，占各期末總資產的比例分別為 39.32%、33.87%、32.43%和 29.70%，占比較高；存貨周轉率（次）分別為1.2、1.4、1.26和0.55, 與同行業可比上市公司平均值相比較低。
由于一些企業通過存貨跌價準備計提比例高低來調節利潤，存貨問題在問詢環節也相對被重視，嘉曼服飾亦被連連追問。
嘉曼服飾在招股書中坦言，隨著品牌經營多樣化的發展，將所有品牌一起按照固定比例計提存貨跌價的方法已無法準確反映公司存貨價值，為進一步落實前次申報警示函和不予核準決定的意見，本次計提政策由前次申報時根據分庫齡以固定比例計提變更為以成本與可變現凈值孰低原則計提，對3年以上存貨 100%計提存貨跌價。
可以看到，本次申報各期末計提的存貨跌價準備金額均高于前次申報金額。以此新方式，嘉曼服飾的存貨跌價準備計提比例分別為 14.77%、15.66%、13.97% 及14.2%，同行業可比上市公司平均值分別為 7.73%、9.87%、17.89%及 17.57%。其中2018 年和2019 年，因存在部分庫齡超過一年的產成品，銷售折扣率較大，導致存貨跌價準備計提較多，嘉曼服飾的存貨跌價準備計提比例就明顯高于同行業可比上市公司平均水平。
值得一提的是，由于 2021年末應收賬款減少，2021 年信用減值損失較 2020 年減少，同時嘉曼服飾提升產品吊牌價格及零售價格，存貨利潤空間增加，使得存貨跌價損失較 2020 年減少，從而增加了 2021 年凈利潤。
具體來看，報告期各期末，嘉曼服飾應收賬款賬面價值分別為0.87億元、0.72億元、 0.74億元和0.38億元，占各期末流動資產的比重分別為 15.48%、10.62%、 7.89%和 4.33%，占同期營業收入的比重分別為 11.91%、8.07%、7.10%和 7.01%；應收賬款周轉率（次）分別為9.17、10.35、12.78和8.34，，按單項計提壞賬準備方式計提壞賬的應收賬款期末余額分別為 139.58 萬元、106.20 萬元、494.16 萬元及 473.14 萬元。
此外，2018 年末至 2021 年 6 月末，前五名欠款單位欠款占各期末應收賬款余額的比重分別為 43.64%、51.63%、64.74%及 54.60%，應收賬款相對集中。
營收依賴授權經營品牌
《財經》新媒體注意到，作為國內專業的中高端童裝運營企業，嘉曼服飾并不直接從事產品生產，而是將主要精力集中于附加值較高的研發設計、品牌運營與推廣、銷售等核心業務環節。嘉曼服飾在自有品牌“水孩兒”“菲絲路汀”和授權經營品牌“暇步士”童裝、“哈吉斯”童裝運營中實行自主研發設計；品牌授權方授權嘉曼服飾在一定范圍內獨家使用其商標及品牌專有技術。
2018年、2019年、2020年及2021年上半年，嘉曼服飾的營業收入超過99.9%的比例都是來自于主營業務收入，其中授權經營品牌產生的收入占比分別為51.44%、56.53%、60.29%和62.51%，比例過半；自有品牌產生的收入占主營業務收入的比例不足30%，且占比逐年走低。
2018年至2020年，嘉曼服飾的主營業務毛利率分別為 52.26%、50.65%、50.44%，逐年走低。2021 年上半年，主營業務毛利率增至55.25%，主要因為公司提高產品吊牌價格及銷售價格，2021 年 1-6 月銷售毛利率同比提高。
此外，由于天達華業早已取得暇步士品牌在中國大陸區域制造、進口、出口、經銷、零售和宣傳帶有“Hush Puppies?”商標的產品的獨家許可專利，嘉曼服飾在申請暇步士童裝品牌在中國大陸的授權經營權時，必須向天達華業進行申請，無法直接與該品牌直接簽署授權協議。
目前仍在上述兩個品牌的授權期限內，但根據授權協議中明確的品牌使用費收取方式和計算方法，預計品牌使用費金額和占比會隨著授權經營品牌業務規模的擴大而提升。報告期內，嘉曼服飾品牌使用費分別為 536.98 萬元、825.21 萬元、1347.03 萬元及590.18萬元，占各期利潤總額的比例分別為 5.72%、7%、8.51%及 5.1%。
值得注意的是，嘉曼服飾采取的線下線上同步發展營銷模式，在線上存在銷售渠道集中風險。其線上銷售收入占主營業務收入的比例分別為 42.75%、52.91%、61.59%和62.17%，通過唯品會、天貓、京東三家電子商務平臺銷售收入占線上銷售收入的比例分別為 96.15%、92.52%、91.63%和 89.13%。
嘉曼服飾的線上銷售以授權經營品牌為主，報告期內授權經營品牌線上銷售占比分別為 67.97%、69.82%、73.87% 及 74.87%。
在注冊制下，創業板的行業定位可以歸納為"三創四新"，即企業符合"創新、創造、創意"的大趨勢，或者是傳統產業與"新技術、新產業、新業態、新模式"深度融合。在嘉曼服飾的“自證”中，其稱業務具有較強的創意特征，積極探索創新的運營模式和營銷方式。
而在報告期內，嘉曼服飾研發投入占營業收入的比例分別為0.82%、0.9%、1.09%和1.18%。截至招股說明書簽署日，嘉曼服飾擁有21項實用新型專利，公司及其子公司擁有軟件著作權 15 項。其中，最新的專利申請日是2018年1月，19個專利的申請日期在2017年1月；最新的軟件著作權發表于2016年10月。
根據嘉曼服飾的規劃，若成功上市，投資項目將服務于公司主營業務發展及未來經營戰略，提升公司童裝創意設計能力和品牌形象，推動童裝銷售與電商業務及新興營銷方式的進一步融合。