大家好，我是初善君。
上周初善君給大家分享了一句話，珍惜3000點底部買的籌碼，不要輕易下車，今天在給大家分享一句話：獲利多的可以下車，但是倉位要高一點了。
(資料圖片)
最近有個朋友跟我分享了一家公司——信維通信，我看了之后覺得可以梳理并跟大家分享一下，主要原因在于：
一是信維通信是歷史大牛股，2015年隨著智能手機的爆發有十幾倍的漲幅，2019年-2021年有過核心資產的大漲，目前價格回調很大，有錯殺的嫌疑，如果后面有困境反轉，大概率又是三五倍的漲幅。
二是從業績來看，公司上市至今營業收入持續增長，只是從2019年開始扣非歸母凈利潤下滑了不少，同時2021年開始增長了，是否反轉值得關注。
因此我們的重點就是信維通信能困境反轉嗎？
1、利潤下滑分析
信維通信主營業務包括天線及模組、無線充電及模組、EMI\EMC器件、高精密連接器、被動元件、汽車互聯產品等產品，下游市場包括消費電子、物聯網/智能家居、智能汽車等，其中天線、無線充電、EMI/EMC等業務是成熟業務，LCP、高精密連接器、UWB、被動元件、汽車互聯產品等屬于新業務。
但是不得不說，公司的信息披露非常簡單，根本沒有對各項業務進行收入分類，都揉在一起，這對我們分析非常不利，完全無法分析出收入利潤增長的驅動力。因此在分析時更多的是關注行業下游的分析。
過去幾年雖然手機市場不好，但是消費電子里智能手表、TWS耳機、AR/VR增速非常不錯。根據IDC統計數據，2021年全球智能手機出貨量達13.55億臺，同比增長5.70%；根據Counterpoint統計數據，2021年全球智能手表出貨量約1.28億塊，同比增長28.31%；根據Canalys統計數據，2021年TWS耳機出貨量為2.9億臺，同比增長14.5%；根據IDC統計數據，2021年全年全球AR/VR頭顯出貨量達1123萬臺，同比增長92.10%。因此我個人判斷公司成熟業務還是穩定發展的，收入增速可能在10%甚至15%以上。
公司在2021年年報里花了大量的篇幅介紹了新業務，但是實際收入僅為12億元，占2021年收入的比例僅為16%。
我們回到最初的問題，2018年之前公司收入利潤復合增長率超過50%，但是2019年至2021年收入持續增長，利潤持續下滑。2021年收入76億元，同比增長19%，扣非歸母凈利潤4.08億元，同比下滑41%。
為什么？
數據上來看，毛利率持續下滑，2015年至2019年公司毛利率在30%-37%之間，但是2020年、2021年毛利率分別為30%、19%，2021年毛利率下滑非常明顯。公司的解釋是疫情影響下需求弱，同時原材料漲價明顯，翻譯過來就是競爭激勵加上原材料太高。費用率上面，管理費用和研發費用增長比較多（下表中的管理費用率包含了研發費用），可能是股權激勵費用的影響。
從研發投入來看，這三年增長確實多，2019年至2021年研發支出分別為4.6億、6.1億和6.6億，占營業收入的比例差不多是9%，高于之前的5%差不多是4個百分點。同時資本化比例很低，忽略不計。
股權激勵費用上，我查了一下公司的數據，2020年確認股份支付費用1.11億元，導致當年管理費用率高達14.46%，但是2021年由于沒有完成股權激勵，沖回0.46億元，所以管理費用率回到11%。
所以費用率上主要是研發投入的增加和股權激勵的影響，股權激勵費用并非每年都有，研發投入是為了收入增長，整體都是偏正面的因素，
從上面分析來看，我對公司利潤表的改善還是充滿期待：一方面需求回升，一方面原材料價格下降，在疊加股權激勵的影響，凈利率回到20%有難度，但是回到15%并非不可能。2021年前三季度，公司毛利率回到21.7%，凈利率回到9.8%。
同時2020年和2021年信維通信的Q4扣非歸母凈利潤分別為-0.07億和-0.08億元，連續虧損兩年，非常慘烈。其中2020年Q4是因為確認股權激勵費用，Q4管理費用率高達19%（平均10%左右），2021年Q4則是降價銷售，毛利率只有13%（平均20%以上），展望2022年Q4，在沒有這兩個特殊因素的話，是不是可以維持不錯的利潤呢，這一點值得期待。
從數據分析來看，公司的困境應該是一時的，這就是收入增長的好處。
2、利潤不行，經營現金流好
財務數據的分析師有很大局限性的，但是在沒有更多經營數據的情況下，分析只能局限在此。
經營現金流上，公司下游主要是知名消費電子公司，都是大客戶，所以說公司算是中間比較受壓迫的，應收款項會比較多：截止2022年Q3，公司應收賬款余額為23億元。但是應收賬款多不代表經營現金流不好，公司可以繼續壓榨上游：截止2022年Q3，公司應付賬款余額為22億元，幾乎與應收賬款相當。但是我比較擔心的一點是，公司的應付賬款并非穩步增長，是2020年疫情年突然從10億增加至22億元，這一點需要一個更合理的解釋。
本來公司的經營現金流應該一般，2015年至2019年凈現比遠小于1，但是這三年，利潤不行，經營現金流非常好，2020年至2022年前三季度分別為15億、13億和10億，這種現象還是蠻有意思的。主要原因就是上面說的應付增加，同時應收不在大幅增加，背后原因不言而喻。
資產負債表上，長短期借款不少，但是變化上并沒有異常，同時隨著經營現金流好轉，有息負債整體是穩定甚至下滑的。
在分析時我其實一般很少看公司營運能力，因為意義不大，但是對于這種制造業來說，值得關注一下。應收賬款如上面分析，周轉天數下降明顯，這是好事。但是存貨周轉天數明顯增加，尤其是2020年直接從64天增加至112天，這肯定要去了解背后的原因。當然，我看了一下，主要是2020年存貨增加了10億，其中5.7億是員工住宅用地，相對還好。
到這里，基于財務數據的分析可以說是寫完了，從數據上看，公司確實是遇到了困境，但是更像是一時的困境，非企業的問題。當然，財務數據只能解釋歷史，無法預測未來。
3、管理層
這是我最近寫公司經營數據寫的最少的一家，根本原因還是沒有信息源，只能從其他方面來認證和評估了。
信維通信的發展離不開并購，但是我梳理發現，公司的并購次數雖然多，但是規模并不大，而且并購的效果非常好，非常的物超所值。截止目前商譽余額5.6億，其中5.3億是亞力盛連接器公司。
信維通信這兩年沒有披露亞力盛連接的數據，不過從歷史數據來看，不容樂觀，后面需要關注一下。
股權融資上，公司也是相對比較保守，2010年IPO融資4.9億，2015年增發融資4.8億元，就沒了。
從機構持倉來看，公募基金的減持是公司股價下跌的直接原因，持股數量從巔峰的2億股到現在的0.13億股，清倉減持。持股比例從27%下降至1.64%。不離不棄的反而是社保，2021年Q1社保103增加持有2950萬股，一直持有至今，估計虧損50%以上，高位接盤了，不知道背后有沒有什么故事。
壞消息是隨著股價的下跌，公司股東戶數沒有明顯減少，反而一直在高位，高達11萬股民持有信維通信，大概率這些股民大部分都是高位接盤的散戶。
管理層來看，相對比較穩定，實際控制人是彭浩先生，持股市值高達48億元。有意思的是公司董秘以前是電子行業分析師出身，算是不少分析師的一種職業路徑吧。
4、估值
老樣子，這里就不說估值了，具體的可以參見星球內容，雖然參考性也不大。
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